光大证券:青岛啤酒(600600)产品结构升级顺利,维持“买入”评级

光大证券:我们维持青岛啤酒(600600)公司2023-2025 年归母净利润分别为45.07/53.22/61.62 亿元,折合2023-2025 年EPS 分别为3.30/3.90/4.52 元,当前股价对应2023-25 年PE 分别为29x/25x/21x,维持“买入”评级。

事件:公司发布2023 年中期业绩,23H1 实现收入215.9 亿元,同比+12%;归母净利润34.3 亿元,同比+20.1%;扣非归母净利润32.3 亿元,同比+24.6%。其中Q2 实现收入108.9 亿元,同比+8.2%;归母净利润19.7 亿元,同比+14.4%;扣非归母净利润18.8 亿元,同比+19.8%。

量价齐升,结构升级趋势延续。

1)量价拆分看,23H1 啤酒收入为213.65 亿元,其中销量502 万吨,同比+6.4%(23Q2 销量同比+2.7%)。23H1 吨酒价4254 元,同比+5.3%(23Q2 吨酒价同比+5.4%),主要系公司上半年加快产品结构优化。2)分结构看,23H1 青岛主品牌实现销量281.2 万吨,同比+8.2%,其中中高档及以上产品销量为197.5 万吨,同比+15%。公司不断进行产品创新,上半年推出1 升水晶纯生高端生鲜产品,最大限度保留了啤酒的新鲜风味,满足消费者对高端生鲜啤酒的需求。3)分区域看,23H1 公司山东/华南/华北/华东/东南/港澳台及海外地区收入分别同比+13.5%/+7.8%/+10.8%/+13.9%/+6.4%/-3.0%,23H1 随着防疫政策优化,大陆地区收入均实现正增长。

成本压力缓解及产品结构升级改善盈利能力。

1)23H1/23Q2 公司毛利率分别为39.21%/40.08%,同比+1.11/+1.76pcts,公司毛利率同比增长主要系包材价格同比下降,以及产品结构提升。2)23H1/23Q2 公司销售费用率分别为11.06%/8.32%,同比+0.03/+0.18pcts,主要系线下场景逐步修复,公司加大品牌宣传力度。公司以“体育营销+音乐营销+体验营销”为主线,聚焦推进白啤等新主流产品传播推广,巩固提升青岛啤酒中高端产品的竞争优势。3)23H1/23Q2 管理费用率分别为3.03%/3.08%,同比-0.63/-0.41pcts,主要系股份支付费用同比减少。4)分地区看,23H1 华南及华东净利率改善明显,分别实现净利率16.92%/10.09%,分别同比+1.96/+5.08pcts。5)综合来看,23H1/23Q2 公司销售净利率达到16.12%/18.45%,同比+1.03/+1pcts。

旺季高基数下销量或承压,全年利润释放确定性仍较高。

23 年随着防疫政策优化,即饮消费场景逐步修复,带动啤酒结构加速升级,上半年青岛白啤销量增长较快,纯生、1903、经典销量亦有不错表现。展望下半年,旺季由于高基数等原因预计销量承压(较21 年同期销量预计有增长),但公司整体业绩释放确定性仍较高,1)产品结构加速升级:疫后餐饮渠道修复,我们预计23 年白啤、纯生、1903 销量有望实现双位数增长。2)成本压力缓解,毛利率仍有扩张空间:当前铝、瓦楞纸等包材价格同比有所下降,缓解部分成本压力;加上澳麦双反关税于23 年8 月取消,预计将对明年毛利率产生正面影响。

盈利预测、估值与评级:我们维持公司2023-2025 年归母净利润分别为45.07/53.22/61.62 亿元,折合2023-2025 年EPS 分别为3.30/3.90/4.52 元,当前股价对应2023-25 年PE 分别为29x/25x/21x,维持“买入”评级。

风险提示:疫情影响超预期,高端化进程低于预期。

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