民生证券：预计分众传媒(002027)公司2023-25年归母净利润分别为47.33/60.28/69.49 亿元，对应PE 分别为22x/17x/15x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
分众传媒发布2023 年半年报。1）2023H1 营收55.17 亿元，yoy+13.69%；归母净利润22.31 亿元，yoy+59.00%（业绩预告21.5~22.8 亿元）。2）Q2营收29.42 亿元，yoy+53.79%；归母净利润12.90 亿元，yoy+171.80%（业绩预告12.09~13.39 亿元）。3）23H1 经营活动产生现金流净额34.32 亿元，yoy+28.21%。
业绩符合预期，楼宇广告业务受益于行业需求回暖。整体业绩表现符合预期，利润处于业绩预告中值以上区间。分业务来看：上半年楼宇媒体收入51.33 亿元，yoy+15.21%；影院媒体收入3.76 亿元，yoy-3.80%。受益于线下楼宇广告需求回暖，上半年梯媒业务恢复显著；目前影院暑期档复苏优于上半年，关注下半年公司影院媒体业务恢复带来增量。
成本管控稳定，经营杠杆释放利润。1）营业成本管控稳定，上半年同比下降0.10%；毛利率63.97%（同比+5.36pct）。2）销售/管理/研发费用率分别为18.62%/3.78%/0.60%，同比+0.15pct/-2.15pct/-0.24pct。3）上半年投资净收益2.22 亿（同减0.25 亿）；公允价值变动净收益0.28 亿元（上年同期-0.82亿元）；资产减值-0.13 亿（上年同期0.16 亿元），信用减值0.54 亿（上年同期-3.88 亿）。
电梯点位稳步增长。1）截至7 月31 日，电梯电视点位合计94.4 万台，较2022 年末的86.8 万台增长8.8%，其中一线/二线/三线及以下/境外分别增长8.7%/9.1%/3.8%/12.1%；2）电梯海报187.8 万台，较2022 年末的182.2 万台增长4.9% ， 其中一线/ 二线/ 三线及以下/ 境外分别变化+2.4%/+0.8%/-1.5%/+50%。
消费品客户23H1 占比进一步提升。上半年消费品行业贡献收入比例继续提升， 达到57.18%（ 同比+8.13pct ） ， 互联网/ 房产家居占比分别达到11.04%/3.73%，同比-2.59pct/-3.97pct。
投资建议：我们认为，公司的高壁垒&行业格局均得以维持，随着经济的不断复苏，下游广告需求回暖，公司的业绩弹性有望得到体现，预计公司2023-25年归母净利润分别为47.33/60.28/69.49 亿元，对应PE 分别为22x/17x/15x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：1）宏观经济变化对广告行业的影响，倘若经济复苏不及预期，则广告行业修复承压；2）公司应收账款管控不严带来的坏账损失；3）行业竞争加剧；4）社区媒体形态更换，以梯媒为主的社区媒介被其他媒介取代。