华创证券:光线传媒(300251)深度研究报告国内动画电影龙头 内容储备丰富 期待后续弹性

光线传媒(300251):国内领先的民营影视公司。公司四大主营板块分别为影视(电影/电视剧)、动漫(动画电影,核心优势板块,中国影史动画片票房排名第1/3/11的作品皆由光线制作)、内容相关(艺人经纪、实景娱乐等)、产业投资(内容投资为核心),其中影视及动漫业务为核心主业(22 年营收占比超75%)。

电影行业:渐入佳境,动画电影未来可期。1)大盘看,受益供需双端改善行业复苏良好,优质内容竞争力加强。截至8 月26 日,23 年大盘实现票房421.2亿元,观影总人次9.87 亿人;票房大盘已恢复至19 年约95%,观影人次已恢复约84%。其中大档期复苏超预期,春节档/五一档/端午档分别为历年同档期第2/3/2 名,暑期档亦态势良好。2)动画电影赛道格局齐占优,未来仍有增长空间。与真人电影相比,动画电影具备成本可控、生命周期更长、商业效应显著等优点,且动画电影集中度较高,国内头部动画电影制作商受益。当前看,国产动画电影市占率相比海外仍有差距,且新国漫仍处于崛起初期(部分爆款国产动画电影IP 尚未出续作),预计国产动画电影后续仍有较大发展空间。

何以铸就优质电影内容制作能力?1)对外广撒网+修内功铸就动画电影龙头,一方面彩条屋对外广撒网绑定优质团队,投资超20 家动画公司(多为业内头部的团队),包括田晓鹏的十月文化(《大圣归来》、《深海》等),饺子的可可豆动画(《哪吒之魔童降世》),李炜的中传和道(《姜子牙》)等,实现动画全产业链覆盖。另一方面,公司积极修炼内功,22 年新建光线动画厂牌,着手孵化中国神话宇宙,有望进一步扩大公司产能、提升工业化制作能力,且IP 宇宙的成立与拓展有望提升公司知名度,并打开长期变现空间(参考迪士尼)。

公司当前内容储备丰富(《哪吒2》、《姜子牙2》、《大鱼海棠2》、《小倩》、《红孩儿》等),且已具备每年2-3 部电影的生产能力,后续有望每年有稳定数量的动画电影上线。2)真人电影贯彻“以小博大”战略,公司深耕青春等细分题材,在确保高品质制作的前提下,以小成本取得高票房成绩(青春题材使然+启用新人导演+新人演员),使得公司整体盈利能力较为稳定。3)此外,公司亦主动布局艺人经纪以及产业链投资(投资猫眼),有望进一步发挥协同作用。

如何展望公司后续发展?1)中短期看,公司内容储备丰富,24 年为产品大年。

立足23 年,《坚如磐石》(张艺谋导演,雷佳音/张国立/于和伟/周冬雨主演)定档国庆,有望表现较好。24 年或将上线《哪吒2》(前作票房超50 亿)、《小倩》、《第二十条》(张艺谋导演)等重点影片,有望贡献较大弹性;2)长期维度看,小成本真人电影保下限(公司每年至少有1 部主投的小成本真人电影上映,且成功率较高)+动画电影贡献弹性(公司稳步提升动画电影产能,已形成每年上线1-2 部动画电影的能力,有望贡献较大弹性)。此外,长期可期待IP 衍生以及AI 降本增效提升想象空间。

投资建议:我们看好公司内容制作能力,公司有望受益行业顺周期修复,且公司内容储备丰富(23 年国庆档定档《坚如磐石》,24 年有望上线《哪吒2》、《小倩》、《第二十条》等),有望贡献较大业绩弹性。我们预计公司2023/24/25年归母净利润分别为6.05/10.87/12.28 亿元,同比增速185%/80%/13%,当前股价对应43/24/21 倍 PE。采用相对估值法进行估值,主要选取同以电影为主业的博纳影业、万达电影、中国电影为可比公司,此外也将剧集+电影内容制作公司华策影视纳入可比范围。参考可比公司24 年平均 PE,考虑到公司处于业内头部且产品排期较优,我们给予公司2024 年 35 倍 PE,目标市值380亿元,对应目标价13.0 元,首次覆盖,予以“推荐”评级。

风险提示:内容政策发生变化风险、票房不及预期、影片定档不及预期等

华创证券:光线传媒(300251)深度研究报告国内动画电影龙头 内容储备丰富 期待后续弹性

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