医药外部行业的龙头，漏斗模型不断兑现，稳固护城河。药明康德(603259)作为全球领先的化学、生物学技术和能力平台，向全球客户提供全方位一体化、覆盖各个疾病领域的药物发现及药理药效技术服务和解决方案，助力并加速药物研发进程。公司利用CRDMO 漏斗型商业模式将前端项目逐步向后端导流，带来收入和利润的持续提升。化学业务版块是公司的传统优势板块，在新技术领域布局突破下内生增长势头强劲；测试及生物学服务平台赋能早期业务引流公司下游业务版块；细胞及基因疗法CTDMO 业务平台建设不断加强，市场空间广阔；DDSU 业务自2022 年主动迭代升级，后续有望享受药物销售分成。
新业务创新发展，助力远期成长。公司研发费用由2018 年4.37 亿元提升至2022 年16.14 亿元，致力提高研发能力，重点投入了平台赋能建设，新业务包括PROTAC、寡核苷酸、多肽、ADC、细胞和基因治疗等领域。其中寡核苷酸和多肽CDMO 业务产能及订单双高景气，截至2023 年6 月末，TIDES 业务在手订单同比强劲增长188%，预计全年收入增长将超过70%。
后续看好多肽和寡核苷酸CDMO 业务2023-2025 年业务高成长性以及收入占比提升趋势。
盈利预测与评级：预计2023-2025 年公司营收分别为415.51/ 500.37/623.38 亿元，同比增长5.6%/20.4%/24.6%；归母净利润99.57/115.25/142.19 亿元，同比增长13.0%/15.8% /23.4%。根据相对估值，考虑到药明康德作为龙头公司的平台优势，给予2023 年33 倍PE，对应估值3286 亿人民币，对应目标股价110.69 元。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：国际环境变化的风险，药物研发市场增速不及预期的风险，行业竞争格局恶化风险，产能投入进度低于预期的风险。
西部证券：药明康德(603259)一体化平台驱动 新业务加速成长