中银证券:深度*公司*海螺水泥(600585)2023年第二季度业绩亮眼 底部思维寻龙头价值

海螺水泥(600585)公司于8 月21 日发布2023 年中报,上半年实现收入654.36 亿元,同增16.28%;归母净利64.68 亿元,同降34.26%。Q2 公司实现归母净利39.18 亿元,同降20.28%,降幅较Q1 显著收窄。业绩表现较亮眼,维持公司买入评级。

支撑评级的要点

份额稳步回升,利润率环比恢复。根据公司中报,上半年公司实现自产水泥及熟料销量1.30 亿吨,同比增长1.78%;而上半年全国水泥产量9.53 亿吨,同比增长1.3%(同口径),公司自产水泥及熟料销量增速跑赢全国水泥产量增速,这说明公司的市场份额在稳步回升。我们测算公司上半年单吨水泥价格305.7 元/吨,吨成本224.0 元/吨,吨毛利81.7 元/吨,吨三费32.5 元/吨;分别同比-42.5 元/吨、-7.4 元/吨、-35.2 元/吨。上半年水泥业务毛利率27.94%,同比下降6.26pct,环比上升4.37pct。成本的详细拆分方面,吨原材料37.0 元/吨,吨燃料动力141.3 元/吨,吨折旧15.1 元/吨,吨人工+其他合计是30.0 元/吨;分别同比-1.0 元/吨、-7.1元/吨、0.6 元/吨、-0.3 元/吨。煤炭采购同比有所下降,一定程度缓解了价格压力。

骨料业务增长亮眼,毛利占比进一步提升。上半年公司骨料业务表现亮眼,新增骨料产能2,160 万吨、商混产能780 万方、光储装机容量38MW。骨料及机制砂业务实现收入16.88 亿元,同增116.84%,毛利率57.55%,上升1.78 个百分点。

公司骨料业务收入占比达到2.58%,毛利占比达到7.64%,已成为公司重要的收入和利润支撑。

需求企稳仍有挑战,或需底部思维看海螺水泥。二季度以来全国水泥均价持续下跌,当前的情形下水泥需求企稳回升仍然具备挑战,需要基建或地产集中发力拖底稳增长,但当前经济环境下基建与地产发力均具备难度,或应以底部思维看待水泥股。海螺水泥当前0.74 倍PB,破净且几乎处于历史最低分位数水平,估值已相当便宜。另一方面,我们测算2021 年海螺水泥吨净利112.2 元/吨,高于行业平均48.9 元/吨,2022 年吨净利57.1 元/吨,高于行业平均30.83 元/吨。我们预计海螺水泥较行业平均的成本优势在中枢的40 元/吨附近,按照全行业盈亏平衡,仅海螺水泥盈利估计,公司利润底部在112 亿元附近,随着行业出清加速,公司市场份额有望提升,利润有望企稳回升。

估值

考虑二季度以来水泥价格持续下滑,我们调整公司盈利预测。预计2023-2025 年公司实现营收1,369.84、1,449.30、1,505.74 亿元;归母净利150.79、16058、179.01亿元;每股收益分别为2.85、3.03、3.38 元,对应市盈率9.0、8.4、7.6 倍。

评级面临的主要风险

煤炭价格上涨,水泥需求回落,格局恶化。

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