1H23 业绩符合我们预期
招商银行(600036)发布2023 年中报，公司1H23 营收同比降低0.4%、2Q23 单季度营收同比增长0.8%，营收增速转正；1H23、2Q23 归母净利润分别同比增长9.1%、10.5%。业绩符合我们的预期。在经济下行周期，房地产风险、资本市场疲软、C 端客户活跃度欠佳都对公司股价造成了一定约束，我们认为目前的股价反映出投资者对于短期经营业绩的担忧；但招商银行领先行业的风险管理能力、审慎的业务风险偏好，能够保障公司在经济压力之下行稳致远。我们认为公司对风险管理的重视，比短期业绩波动更为重要。
发展趋势
息差降幅有望收窄。公司2Q23/1H23 净利息收入分别同比提升0.7%/1.2%。规模方面，公司2Q23 扩表节奏保持稳健，总资产、贷款、存款分别环比增长2.2%、0.3%、3.4%，存款保持快速增长；截至2Q23 末，公司贷存款比环比降低2.4pct至78.5%。定价方面，受到LPR 下调以及有效信贷需求不足的影响，公司2Q23；日均余额贷款收益率环比降低10bp 至4.31%、日均余额生息资产收益率环比降低6bp 至3.80%；负债端，受到居民存款定期化的影响，公司2Q23 日均余额存款及付息负债成本分别环比提升4bp、6bp 至1.63%、1.74%，但公司存款成本率仍维持行业较低水平。综合而言，公司2Q23 NIM 环比下降13bp 至2.16%，上半年净息差同比降低21bp。向前看，随着宏观经济企稳复苏带来信贷需求扩容、以及存款利率逐步调降，我们预计公司净息差下行幅度有望逐步收窄。
零售客群基础扎实，静待资本市场回暖。公司1H23/2Q23 净手续费收入同比降低11.8%/10.9%。受到资本市场低迷影响，上半年财富管理、资产管理手续费分别降低10.2%、5.1%；其中，代理保险收入同比增长3.1%，主要由于期缴保险销量及占比同比上升；在量、价的双重影响下，公司代理基金、理财收入分别同比降低17.8%、25.9%。尽管营收端略显疲软，但公司零售客群基础不断夯实：
2Q23 末，公司零售AUM 共计12.8 万亿元、较年初增长5.9%；零售/私行/金葵花客户数达1.9 亿户/14.3 万户/430 万户，分别较年初增长3.3%/6.2%/7.2%。我们测算公司“零售AUM/总资产”指标达120%，位居上市银行第一位置；此外，零售AUM 中非存款的比例较年初提升至76.5%（月日均口径），（后文继续…）盈利预测与估值
维持评级不变，考虑宏观经济复苏不及预期，下调2023/2024 年营收5.5%/6.6%至3,552 亿元/3,910 亿 元；考虑资产质量改善、拨备释放反哺利润，维持净利润预测不变。公司A、H 股当前交易于0.9/0.8 倍、0.7/0.6 倍2023E/2024E P/B。
考虑市场风险偏好下行，我们下调A、H 目标价8.5%、23.3%至47.34 元、46.13港元，对应1.3/1.1 倍、1.1/0.9 倍2023E/ 2024EP/B 及50%、50%上行空间。
风险
房地产风险处置化解压力超出市场预期，宏观经济复苏不及预期。
中金公司：招商银行(600036)行稳致远