事件：2023 年8 月31 日保利发展(600048)公司发布半年度业绩报告。2023H1 公司实现营业收入1370 亿元，同比+23.7%；实现归母净利润122 亿元，同比+12.9%。
营收及归母净利润均实现双位数增长，盈利能力略承压：2023H1 公司实现营业收入1370 亿元，同比+23.7%；实现归母净利润122 亿元，同比+12.9%；归母净利润增速低于营收增速，主要原因为前期低利润项目成为结转主力，导致毛利率水平下降。公司2023H1 毛利率为21.3%，较上年同期下降4.26pct，较2022 年下降0.72pct。2023H1 归母净利率为8.9%，较上年同期降低0.9pct，较2022 年提升2.4pct。
销售表现优于行业整体表现，核心城市贡献提升：2023 年上半年公司实现签约金额2368 亿元，同比+12.7%；签约面积1383 万平米，同比+5.8%。其中核心城市贡献度提升，38 个核心城市销售贡献为87%，同比提升8 个百分点。整体来看，根据国家统计局数据，2023 年1-6 月商品房销售额累计同比-4.5%；根据克尔瑞统计数据，2023 年1-6 月TOP10 房企累计销售金额同比+4.9%；公司2023H1 销售表现优于市场整体表现，亦优于同业TOP10 企业整体表现。2023H1 签约单价为17123 元/平米，同比+6.5%，较2022 年全年提升2.9%，主要原因可能是公司在核心高能级城市销售占比提升所致。
投资聚焦核心城市，土地储备充裕：公司2023H1 拓展项目41 个，新增容积率面积385 万平米，拓展金额共709 亿元，拿地强度（拿地金额/销售金额）29.9%，较2022 年全年有所下降（2022 年为35.3%），拿地均价18416 元/平米，同比+25.0%。在城市分化加剧的背景下，公司在投资端更加聚焦城市深耕，在38 个核心城市拓展金额占比达到99%，较去年同期提升9pct，储备质量有较为明显的提升。截止2023 年半年度末，公司可售容积率面积1.8 亿平米，待开发面积5918 万平米，土地储备充裕，可满足公司未来2-3 年的开发需求。
财务稳健，“三道红线”稳居绿档：截止2023 年半年度末，公司扣除预收款的资产负债率为65.31%、净负债率为63.06%、现金短债比为1.38，各项指标仍符合“三道红线”中绿档企业标准。同时债务期限结构合理，一年内到期的债务占有息负债比重为18.6%，短期偿债压力可控。在资金回笼方面，公司加强按揭端沟通管理，报告期内实现回笼金额2273 亿元，回笼率96%。资金储备方面，截止报告期末公司在手货币资金1486 亿元，占总资产比重在10%左右，资金较为充裕。
融资渠道畅通，综合融资成本进一步优化：依托稳健经营，公司在融资端优势突出，融资渠道多元且畅通，2023H1 银行贷款与直接融资比重为86%，综合融资成本约3.73%，较年初进一步下降19bp；截止报告期末，公司有息负债规模为3564 亿元，较期初减少250 亿元。
投资建议：得益于在核心城市的提前布局，公司在行业销售下行周期仍然保持优于行业平均的销售表现。在投资端能保持投资定力，进一步聚焦城市深耕，补充优质土地。作为龙头国央企，公司在经营持续保持稳健，在融资端具备较强的优势，综合融资成本持续优化。我们预计公司2023-2025 年实现营业收入3403/3609/3745 亿元，归母净利润211/224/234 亿元。对应PE 分别为8.10/7.61/7.28 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：地产销售不及预期，行业政策超预期收紧，行业信用风险加剧
财通证券：保利发展(600048)业绩稳步增长 投资进一步聚焦核心城市