中信证券：福耀玻璃(600660)2023年中报点评23Q2业绩超预期成长逻辑持续兑现

公司发布2023 年中报，23Q2 实现营收79.79 亿元，同比+25.5%，环比+13.1%，高附加值产品占比继续提升；剔除SAM 亏损、汇兑损益后的利润总额为15.21亿元，同比+50%，环比+18%，超出市场预期。展望中长期，我们看好汽车玻璃ASP 不断提升的趋势下，公司作为行业头部企业将持续受益。考虑到汇兑影响和新增产能爬产仍需时间释放，我们调整公司2023-2025 年EPS 预测至2.22/2.28/2.63 元（原预测为2.11/2.61/3.00 元），公司过去3 年PE 中枢为20x，维持公司2023 年20xPE 的目标估值，上调目标价至44 元（原为42 元），维持“买入”评级。

23Q2 业绩超预期，利润率显著提升。23H1 公司实现营收150.31 亿元，同比+16.5%；实现归母净利润28.36 亿元，同比+19.1%。其中，2023Q2 实现营收79.79 亿元，同比+25.5%；实现归母净利润19.22 亿元，同比+27.2%；其中23Q2剔除汇兑损益后利润总额14.88 亿元（汇兑收益7.18 亿元），同比+55%，环比+21%；剔除SAM亏损、汇兑后利润总额为15.21 亿元，同比+50%，环比+18%，超市场预期。我们测算23Q2 汽车玻璃利润率约为22.9%，同比+6.3pcts，环比+3.7pcts。费用率方面，23Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为4.2%、7.5%、4.1%、-9.6%，同比-0.8pct/-0.4pct/-0.4pct/+0.1pct，环比-0.6pct/-0.3pct/-0.2pct/-10.0pcts。

产品结构持续优化，原材料价格回落毛利改善明显。23Q2 公司毛利率35.0%，同比+2.3pcts，环比+1.8pcts，毛利率同环比增长主要系产品结构持续优化，纯碱、海运费、天然气价格高位回落等因素。（1）高附加值产品：23H1 公司高附加值产品收入占比达52.2%，同比+10.1pcts，其中23Q2 大天幕收入占比6.39%，HUD 玻璃5.92%（同比+1.42pcts），钢化玻璃5.16%（同比+1.61pcts），镀膜隔热2.63%（+0.88pct）；（2）原材料价格回落：根据Wind，23Q2 国内重质纯碱、液化天然气均价及出口集装箱运价指数（CCFI）相较23Q1 分别环比-10%、-29%、-14%，成本压力逐渐缓解。

产能扩持续推进，有望助推市占率提升。公司汽车玻璃生产基地布局完善，覆盖国内主要汽车零部件产业集中区域以及美国、俄罗斯等海外市场。根据公司2022 年业绩会，公司将在2023 年继续完善海外产能布局，包括美国生产基地汽车玻璃、浮法玻璃产线建设，国内方面，福清大天窗和平起式钢化玻璃等新能源方向相关的产能建设也将继续推进。公司新一轮产能扩张正在稳定推进，我们看好公司全球化进程和市占率的稳定提升。

公司汽车玻璃市场份额有望稳定增长，铝饰条业务进展顺利。全景天幕、HUD玻璃等高附加值产品有望伴随智能电动车渗透率进一步提升带动市场规模增长，公司作为全球汽车玻璃龙头企业，下游客户广泛覆盖蔚小理等新势力、传统车企，有望充分享受汽车玻璃市场空间的扩容。铝饰条业务方面，SAM 整合进展顺利、23Q2 亏损收窄，国内铝饰条产线建设正在进行，有望逐渐打开新的增长空间。

风险因素：汽车行业景气度下行；公司产品研发进度不及预期；公司新产品和新客户扩展不及预期。

盈利预测、估值与评级：公司未来有望充分受益于行业扩容、海外业务增长提供增量：一方面，天幕玻璃、智能化趋势使得汽车玻璃量价齐升，我们预计将推动行业规模持续向上，公司作为行业龙头料将持续受益；另一方面，我们预计公司在维持国内高市占率的同时，海外份额伴随产能扩张将不断提升。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为58/59/69 亿元，2023-2025 年汇兑收益分别为7/0/0 亿元，扣除汇兑后的利润复合增速为15%。考虑到汇兑影响和新增产能爬产仍需时间释放，我们调整2023-2025 年EPS预测至2.22/2.28/2.63元（原预测为2.11/2.61/3.00 元），公司过去3 年PE 中枢为20x，维持公司2023 年20xPE 的目标估值，上调目标价至44 元（原为42 元），维持“买入”评级。