中信证券:工商银行(601398)2023年中报点评经营稳中提质 质量优中有进

中信证券:工商银行(601398)2023年中报点评经营稳中提质 质量优中有进

工商银行客户基础扎实、业务禀赋均衡、管理水平优秀,公司深度推进“扬长、补短、固本、强基”四大布局的实施与落地,有助于盈利能力和公司价值的持续做大、做强、做优。维持公司(A+H)“增持”评级。

事项:工商银行发布2023 年中报,上半年公司营业收入和归母净利润分别同比增长-2.4%和+1.2%;不良贷款率季度环比下降0.02pct 至1.36%。

营收仍处弱修复期,盈利增长回暖。上半年公司归母净利润同比+1.2%(一季度同比持平),收支两端拆解来看:1)收入端仍有待修复,上半年营业收入同比-2.4%(一季度同比-1.1%),利息净收入与中间业务收入均有小幅负向增长拖累。2)支出端控费节支,上半年业务及管理费同比+2.4%(一季度同比+5.5%),费用与成本控制进一步强化与巩固;拨备方面,上半年计提各类资产减值损失同比-8.7%(一季度同比-8.2%),拨备因素对盈利继续发挥重要支撑作用。

资产扩表延续积极,利息净收入降幅收窄。上半年公司利息净收入同比-3.9%(一季度-4.8%),量价两方面进行分析:1)资产扩表力度保持,上半年总资产增幅10.2%(同比增速12.7%),二季度公司在保持实体贷款投放强度的同时,亦加强了对于投资资产和同业资产的配置。2)息差降幅边际收窄:公司一季度和上半年披露口径净息差分别为1.77%/1.72%,同比降幅由一季度的33bps,收窄至上半年的31bps;期初期末平均法测算来看,二季度公司负债成本仍有小幅走高,后续关注公司存款利率调整带来的成本节约效应。

非息因素正向贡献,中收降幅有所企稳。上半年公司非利息收入同比+2.7%(一季度同比+11.2%),拆分来看:1)手续费及佣金净收入同比-3.4%(一季度同比-2.9%),主要是上半年理财业务收入与担保业务收入仍处于待修复状态。2)其他非息收入同比+17.2%(一季度同比+62.0%),今年以来公司持续强化债券投资配置,同时叠加市场利率中枢的持续走低,公司上半年投资收益与公允价值变动收益合计录得102 亿元同比增长。

资产质量优中有进,拨备水平显著夯实。1)风险指标持续改善,半年末公司不良贷款率1.36%,较上季度和年初季度均改善0.02pct,上半年公司关注率与逾期率分别下降0.15pct/0.05pct,反映出广义资产质量的进一步夯实。2)风险抵补能力再上台阶,上半年公司计提各类资产减值损失同比-8.7%(一季度同比-8.2%),拨备因素对盈利继续发挥重要支撑作用;半年末公司拨备覆盖率128.6%,环比上季度再度提高5.0pcts,绝对值续创2014 年以来的最优水平。

风险因素:宏观经济增速超预期下行,资产质量大幅恶化;净息差水平超预期下行;稳地产政策落地不及预期;行业监管政策调整。

投资建议:工商银行客户基础扎实、业务禀赋均衡、管理水平优秀,公司深度推进“扬长、补短、固本、强基”四大布局的实施与落地,有助于盈利能力和公司价值的持续做大、做强、做优。考虑到6 月以来政策利率和LPR 利率的再度调降,小幅调整公司2023-25 年EPS 预测至1.01 元/1.07 元/1.14 元(原预测为1.02 元/1.09 元/1.17 元),当前A 股/H 股股价分别对应2023 年0.48xPB/0.34x PB。结合三阶段股利折现模型(DDM)估值,维持公司A 股目标估值0.60x PB(2023 年),对应目标价5.70 元,给予公司H 股目标估值0.43x PB(2023 年),对应目标价4.50 港元。维持公司(A+H)“增持”评级。

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