东吴证券：华润三九(000999)中药OTC龙头强大的“品牌+渠道”优势拥抱变化

投资要点

“自我诊断+处方药”平台型公司，股权激励彰显业绩信心，“内生+外延”

巩固龙头地位。公司主营核心业务定位于CHC 健康消费品和处方药领域，通过内生+外延完善产品矩阵，覆盖感冒、肠胃、皮肤、骨科、儿科等领域，深化健康产业布局。基于对未来发展的信心，公司制定股权激励计划，以2020 年为基准，2022-2024 年扣非归母净利润的年复合增速不低于10%且不低于同行业平均水平或对标企业75 分位水平，股权激励的实施对推动公司实现“十四五”营业收入翻番的发展目标方面起到积极作用。

核心CHC 业务稳健增长，“品牌+渠道+产品”筑就华润三九护城河。 2022公司CHC 健康消费品业务实现营业收入113.84 亿元，同比增长22.73%。

2023 年上半年，公司紧抓行业机遇，CHC 业务实现营收68.19 亿元，同比增长23.19%。公司具有较强的品牌运作能力，“999”主品牌在消费者和医药行业中均享有较高的认可度，2022 年拥有年销售额过亿元的品种28 个。

“1+N”品牌策略取得了较好成果，在“999”品牌的基础上，陆续补充了“天和”、“顺峰”、“好娃娃”、“易善复”、“康妇特”、“澳诺”等深受消费者认可的药品品牌，儿科用药、骨科用药及皮肤用药有望较快增长。公司收购昆药集团后进一步补充原有业务版图，未来探索将“昆中药1381”打造为精品国药品牌，进一步提高品牌影响力。公司渠道管理和终端覆盖能力强大，截至2023 年H1，公司覆盖全国超过40 万家药店，同时通过线上渠道布局迎合CHC 行业销售趋势。丰富的产品叠加强大的品牌效应及渠道布局，我们预计，未来CHC 业务有望保持稳定增长。

处方药板块：积极拥抱行业变化，业绩有望反弹。中药配方颗粒行业扩容，新国标的实施实则提升了中药配方颗粒的门槛，公司基于本身已有产品、成熟的销售网络及全产业链的生产模式，先发优势明显。专科业务增长势头良好，公司持续挖掘现有品种价值，加大创新研发，丰富产品管线。抗感染业务受政策影响探底，有望实现恢复性增长。

盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025 年归母净利润分别29.53、34.31、39.78 亿元，对应当前市值的P/E 估值分别为17X、14X、12X。考虑到公司作为中药OTC 的龙头企业，品牌+渠道+产品优势显著，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：市场推广或不及预期；医药行业政策不确定性风险；并购整合不及预期风险等。