信达证券：华润三九(000999)CHC收入增速亮眼昆药融合有望协同共赢

事件：华润三九发布中报，上半年公司实现营业收入131.46 亿元（同比+56.48%），实现归母净利润18.77 亿元（同比+30.99%），实现扣非归母净利润18.27 亿元（同比+37.22%）。其中，公司CHC 健康消费品业务实现营业收入68.19 亿元（同比+23.19%），处方药业务实现营业收入27.8 亿元（同比+11.31%）。剔除昆药并表影响，上半年公司营业收入同比增长18.5%。9 月1 日，公司发布中期业绩说明会投资者关系活动记录表公告。

点评：

CHC 业务增速亮眼，全年收入有望实现双位数增长。据公司中报交流公告，从制药业务结构来看，上半年公司CHC 健康消费品业务增速亮眼，营收占比51.87%，处方药业务稳健增长，营收占比21.15%，昆药业务实现营收18.6 亿元，营收占比14.15%。2023H1，公司整体毛利率52.22%，同比下降2.7pct，主要是由于业务结构变化(昆药集团商业流通业务毛利率水平较低)，公司原有存量业务毛利率基本稳定，其中CHC 业务毛利率良好，处方药毛利率有一定下降。从费用率来看，上半年公司总体费用率控制相对较好，销售费用率同比小幅下降，管理费用率基本持平。据公司中报，今年上半年，公司品牌OTC、专业品牌和大健康等子业务增速较快，主要产品如999 系列感冒产品、三九胃泰系列胃药保持较高增长，市场份额进一步提升。展望全年，公司预计若不考虑昆药并购对于业绩的增厚，公司今年营收将实现双位数的增长，净利润将努力匹配营收增长水平。我们持续看好公司业务开展。

下半年公司感冒药或实现持续增长，积极应对配方颗粒集采。据公司中报交流公告，上半年公司感冒品类增长较好，考虑到秋冬呼吸系统疾病发病率较高、新冠三阳和上半年影视剧渠道宣传获益等情况，公司判断下半年感冒品类有望实现持续性增长。近几年配方颗粒业务受新国标实施影响较大，公司该业务盈利占比水平不高。为应对集采，公司积极推动全成本领先，在产业链上持续耕耘，前端有种植，中端有智能制造，后端有药事服务、煎配等一系列的工作。

昆药百日融合顺利完成，未来有望体现协同效应。据公司中报交流公告，昆药集团的整合是公司今年的重点工作。上半年，公司顺利地完成了百日融合计划，确立了“打造银发经济健康第一股、成为慢病管理的领导者、精品国药领先者”的新的战略目标。未来三年，双方将整合资源，不断推进昆药集团与华润三九业务和管理体系的对接，相互赋能，推动三七产业和“昆中药1381”的发展。昆药集团今年上半年整体营收37.71亿元（同比-10.81%），主要是由于医药流通业务结构的优化以及对外援助业务下降，实现归母净利润2.23 亿元（同比+3.12%），实现扣非归母净利润1.77 亿元（同比+22.78%）。我们认为，昆药上半年营收端短期承压，与三九有效融合后三九商道有望助力昆药集团业务发展。

盈利预测：我们预测华润三九2023-2025 年营收分别为271.53/295.89/330.32 亿元，归母净利润分别为31.49/35.52/41.63 亿元，受配方颗粒集采影响，由“买入”评级调整为“增持”评级。

风险因素：市场及政策风险、研发创新风险、并购整合风险、原材料价格波动风险。