中泰证券：华润三九(000999)业绩符合预期内在经营质量向好

事件：公司发布2023 年中报，报告期内实现营业总收入131.46 亿元，同比增长56.

48%；实现归母净利润18.77 亿元，同比增长30.99%；实现扣非净利润18.27 亿元，同比增长37.22%。

Q2 业绩符合预期，内生增长稳健。2023H1 公司收入增速较快主要系昆药并表影响，上半年昆药集团实现营业收入37.71 亿元，同比下降10.81%，剔除昆药并表影响，上半年公司营业收入同比增长18.50%。单二季度公司实现营收67.94 亿元，同比增长63.68%；扣非净利润6.96 亿元，同比增长30.29%；我们测算剔除昆药并表因素后，单二季度公司扣非净利润增速为26.4%，内生增长保持稳健。

CHC 业务实现快速增长，龙头地位进一步强化。2023H1 公司CHC 健康消费品业务实现营业收入68.19 亿元（同比+23.19%），占营收比重51.87%；毛利率为56.97%，同比+1.10pp。上半年品牌OTC、专业品牌、大健康等业务均增速较快，感冒品类实现较快增长，我们预计主要是由于疫后补库存叠加流感季带动需求高涨。CHC 业务作为公司核心支柱业务，存量品牌持续深挖潜力、线上渠道有望贡献新增量，预计未来仍将保持较快发展，持续巩固龙头地位。

处方药业务随院内诊疗有所恢复。2023H1 公司处方药业务实现营业收入27.80 亿元，随着集采影响减弱、医院处方量恢复、产品结构不断调整，处方药业务整体同比增长11.31%；毛利率51.35%，同比下降6.18pp，中药配方颗粒新国标实施带来产品成本上升以及国标品种推行进度对部分地区销售推广造成一定影响。此外，昆药国药板块营收18.60 亿元，毛利率71.17%；药品批发零售收入14.13 亿元，毛利率11.18%。

并表导致多项财务指标结构性变化，内在经营质量稳中向好。2023H1 公司实现毛利率52.22%（同比-2.67pp），净利率15.67%（同比-1.57pp），主要系昆药并表所致。剔除昆药并表影响后，我们预计上半年公司净利率约为18.3%，较往年有所提升。2023H1 销售/管理/研发费用率分别为25.02%/7.40%/-0.1%，分别同比-0.61pp/-0.35pp/+0.29pp，费用端继续保持稳健。

盈利预测和投资建议：公司CHC 业务有望继续保持稳健增长，配方颗粒即将放量贡献新的业务增量，我们预计2023-2025 年公司实现营业收入290、326、369 亿元，同比增长60.20%、12.46%、13.25%，实现归母净利润30.21、34.49、39.60亿元，同比增长23.36%、14.18%、14.80%；对应EPS 分别为3.06、3.49、4.01。

考虑到公司是稀缺的中药OTC 平台型企业，品牌和渠道优势突出，内生外延双轮驱动成长，维持“买入”评级。

风险提示事件：原材料价格波动的风险、并购整合不及预期的风险、政策变化风险、研报使用信息数据更新不及时的风险。