招商证券：华润三九(000999)昆药融合效果渐显 CHC业务稳健增长

公司发布2023 年半年报：2023 年上半年公司实现营业收入131.46 亿元，同比增长56.48%，剔除昆药并表影响，上半年收入同比增长18.50%；归母净利润18.77 亿元，同比增长30.99%；扣非归母净利润18.27 亿元，同比增长37.22%。

单二季度看，公司实现营业收入67.94 亿元，同比增长63.68%，剔除昆药并表影响，同比增长17.27%；归母净利润7.26 亿元，同比增长22.59%；扣非归母净利润6.96 亿元，同比增长37.22%。

CHC 业务实现营收68.19 亿元，yoy+23.19%，保持稳健增长。上半年，CHC业务中品牌OTC、专业品牌及大健康等业务增速较快，999 感冒灵、999 强力枇杷露及999 抗病毒口服液在上半年实现快速增长，带动感冒品类消费者认可度和市场地位进一步加强；皮肤药里皮炎平升级装及必无忧系列增长较快，胃药里“三九胃泰”品牌年轻化进一步加强，养胃舒颗粒市占率快速提升，保持较好增长。

处方药业务实现营收27.80 亿元，yoy+11.31%，逐渐走出集采影响。处方药业务管线持续丰富，上半年参附注射液维持稳定增长，易善复市场份额同比提升，位居IMS 全国口服护肝产品排名第二位，复他舒顺利通过国谈，医院覆盖面不断扩大，五代头孢正式进入商业化阶段。上半年国药业务在中药饮片业务快速增长带动下实现正增长，而受中药材价格上涨以及国标推进速度等原因影响，配方颗粒业务表现趋于稳定。

昆药：上半年昆药集团实现营收37.71 亿元，yoy-10.81%，归母净利润2.23亿元，yoy+3.12%，扣非归母净利润1.77 亿元，yoy+22.78%。上半年公司成功实现对昆药集团的百日融合目标，完成昆药董事会和监事会改组，实行精细化运营，优化昆药商业板块业务结构，推进降本增效，导致昆药上半年收入下降，但利润实现正增长，经营效率稳步提升。

维持“强烈推荐”投资评级。我们看好公司作为国内中药大健康产业引领者在品牌、渠道和产品端的领先优势，CHC 业务向全品类拓展，市占率有望进一步提升，处方药集采影响逐渐减弱，预计将实现稳健经营。我们预计2023-2025 年公司将实现归母净利润30.46/37.84/41.71 亿元，对于PE 为15/12/11 倍，维持 “强烈推荐”投资评级。

风险提示：集采价格降幅超预期、原材料价格上涨、并购整合不及预期、商誉减值风险等。