中信证券：科大讯飞(002230)2023年中报点评Q2业绩边际改善 AI场景逐步规模化应用
公司发布2023 年中报，Q2 营收增速回暖，净利润、经营净现金流归正，高质量增长成效显现。作为人工智能产业国家队，公司星火大模型持续赋能AI 学习机、讯飞听见、智能办公本等业务，提升用户体验，增强产品竞争力。年内，公司计划对标海外不断升级大模型能力，8 月15 日突破代码能力并升级多模态交互能力，10 月24 日将全面对标ChatGPT。我们看好星火大模型基于公司自身业务丰富的商业化路径，未来有望助力公司把握大模型技术先机，参与互联网产业格局重塑，并充分打开成长空间。维持“买入”评级。
事项：公司发布2023 年中报，2023 年上半年实现营收78.42 亿元，同比减少2.26%；实现归母净利润0.74 亿元，同比减少73.54%；实现扣非归母净利润-3.04亿元，同比减少208.99%。
Q2 净利润、经营净现金流归正，根据地业务保持稳健发展。公司上半年营收略超预告值，归母净利润位于预告上限，其中Q2 营收49.54 亿元（yoy+9.68%），相较Q1 改善明显。分业务看，上半年，教育产品和服务营收22.85 亿元（yoy+3.63%），开放平台营收15.85 亿元（yoy+17.74%），信息工程营收8.49 亿元（yoy-41.06%），运营商业务营收9.69 亿元（yoy-10.80%）；以智慧教育为例，根据地业务依然保持稳健发展，“因材施教”解决方案累计在50 多个市、区（县）级应用，课后服务平台市占率第一，个性化学习手册上半年毛利同比增长近60%、新增收费校单产提升80%；AI 学习机上半年销售毛利同比增长60%、618 大促斩获三大平台冠军。利润方面，公司Q2 归母净利润1.31 亿元（yoy- 21.42%），坚定投入核心技术自主可控和产业链可控，加大通用人工智能认知大模型的战略投入。此外，Q2 公司完成经营活动净现金流1.40 亿元，同比增长5.75 亿元。
人工智能“国家队”，关键核心技术实现自主可控。公司在认知大模型核心技术和场景应用方面的显著成果得到相关部委和机构的认可，成为中国通用人工智能大模型“国家队”。5 月，公司被授予人工智能关键技术和应用评测工业和信息化部重点实验室大模型工作组的副组长单位，参编中国信通院大模型标准体系2.0 的建设；7 月，在2023 世界人工智能大会分论坛中，国家人工智能标准化总体组宣布我国首个大模型标准化专题组组长，由上海人工智能实验室与公司等联合担任，科大讯飞研究院院长刘聪被聘为国家人工智能标准化总体组大模型专题组联合组长。与此同时，公司两次被列入美国实体清单并且成功应对极限施压，核心技术研究和产品开发平台逐步实现全面自主可控，通过与华为昇腾等强强联合，合力打造我国通用智能新底座，让国产大模型架构在自主创新的软硬件基础之上。公司作为人工智能“国家队”，料未来将为我国人工智能产业高质量发展提供技术支撑。
星火大模型能力不断升级，AI+场景逐步规模化应用。根据公司中报，公司5 月6 日发布星火大模型V1.0，技术水平在可测的国内大模型中处于业界领先；6月9 日升级至V1.5 版本，开放问答取得突破，逻辑推理和数学能力、多轮对话能力升级。大模型持续赋能公司业务，逐步实现规模化应用：根据公司中报，讯飞星火认知大模型发布后，2023 年5-6 月，公司C 端硬件GMV 创历史新高，同比翻倍增长，其中，搭载星火大模型的讯飞AI 学习机GMV 在5 月和6 月分别增长136%和217%；面向重点行业可私有化部署的自主可控行业大模型，已经与众多行业头部客户达成合作意向；截至2023 年6 月30 日，讯飞开放平台开发者数为497.4 万，近一年增长45%，其中，讯飞星火认知大模型发布后，开发者数量在两个月内增加了85 万家。
星火V2.0 延伸代码和多模态能力，多项应用产品发布。8 月15 日，星火大模型V2.0 升级发布会举行。代码能力方面，星火覆盖代码生成、补齐、纠错、解释以及单元测试生成5 个维度，根据认知智能全国重点实验室构建的测试集，星火在代码生成和补齐维度上超过ChatGPT，公司计划代码各维度能力今年10月24 日超越ChatGPT，明年上半年对标GPT-4。多模态能力方面，星火V2.0在图像描述、图像问答、识图创作、文图生成、虚拟人合成等方面升级。此外，搭载星火大模型V2.0 核心能力的应用和产品逐步丰富：包括智能编程助手iFlyCode1.0、进行视频创作的讯飞智作2.0、“零门槛”写应用的教育数字基座、帮助教师设计教学活动的星火教师助手、面向英语学习者口语练习的星火语伴2.0，讯飞AI 学习机也升级AI 编程空间和AI 创意画板。公司还和华为联合发布讯飞星火一体机，联合打造全国产化算力底座。
风险因素：公司AI 大模型的推进不及预期；AI 学习机销售不及预期；行业竞争加剧导致公司毛利率下降。
盈利预测、估值与评级：我们看好公司星火大模型发布后带来产品竞争力的提升，维持公司2023-2025 年净利润预测为9.87/15.15/25.61 亿元。我们看好公司教育、医疗、开放平台消费者业务在2023 年实现加速增长，根据分部估值法，核心教育和医疗业务参考恒生电子、国能日新、同花顺等行业信息化核心公司当前平均估值水平（2023 年15x PS），给予2023 年15x PS；开放平台和消费者业务属于产品化、运营化的业务模式，参考泛微网络、致远互联等产品化公司当前估值水平（2023 年42xPE），按照2023 年15%的隐含归母净利润率假设，结合公司今年的净利润增速预测，给予45x PE；智慧城市等其他业务属于项目制的业务模式，参考启明星辰、天融信等项目制公司当前估值水平（2023年27xPE），按照2023 年10%的隐含归母净利润率假设，给予25x PE，加总得出公司目标市值1873 亿元，对应目标价81 元，维持“买入”评级。