东方证券：泸州老窖(000568)产品结构提升盈利向好提价保障国窖健康运作

公司近期发布2023 年半年报，上半年实现营业收入145.9 亿元（yoy+25.1%）；实现归母净利润70.9 亿元（yoy+28.2%）。单二季度来看，公司实现营业收入69.8亿元（yoy+30.5%），实现归母净利润33.8 亿元（yoy+27.2%）。

白酒量价齐升，结构持续提升。23H1，公司白酒销量、吨价分别同比+10.5%、+13.8%，量价齐升。分产品，23H1 中高档酒实现收入129.9 亿元（yoy+25.2%），其中23H1 中高档酒销量、吨价分别同比-3.0%、+29.1%，预计吨价高增受益于产品结构提升，预计特曲60 版、窖龄增速较高；其他酒类实现收入25.2 亿元（yoy+29.2%），其中销量、吨价分别同比+21.2%、+6.6%。23H1 末，公司在国内、国外分别拥有经销商1701、111 家，分别环比22 年末减少2、15家。23H1 末，公司合同负债为19.3 亿元，环比增加12.0%，同比减少17.0%。

23Q2，公司单季度销售收现95.4 亿元（yoy+25.6%）。

毛利率提升，23H1 盈利向好。23H1，公司毛利率为88.3%（yoy+2.4pct），预计受益于产品结构提升；销售费用率为10.0%（yoy-0.4pct），主要因促销费用增加；管理费用率为3.7%（yoy-1.0pct），营业税金及附加占收入比重为10.9%（yoy+2.0pct）。23Q2，公司毛利率为88.6%（yoy+3.3pct），销售费用率为11.1%（yoy+1.0pct），管理费用率为4.2%（yoy-0.8pct），营业税金及附加占收入比重为9.5%（yoy+2.2pct），实际税率为25.7%（yoy+2.5pct）。综合，23H1净利率为48.8%（yoy+1.0pct），23Q2 净利率为48.7%（yoy-1.5pct）。

中秋会战在即期待成效，国窖提价加强市场管控。公司百城计划稳步推进；中秋会战在即，有望拉动终端动销，加快销售回款进度。近日，公司对52 度国窖1573 进行提价，有望加强渠道管控、进一步稳定终端市场价，保障产品健康运作。

根据半年报，对23-25 年上调收入、毛利率，下调费用率。我们预测公司23-25 年每股收益分别为9.27、11.32、13.61 元（原预测为8.84、10.88、13.11 元）。结合可比公司，给予公司23 年26 倍市盈率，对应目标价为241.02 元，维持买入评级。

风险提示：消费升级不及预期、国窖销售不及预期、食品安全事件风险。