方正证券：泸州老窖(000568)23H1营收同比增长25.11% 费用优化盈利高增三大品系齐发力助推增长

事件：公司发布23 年中报。公司23H1 实现营收145.93 亿元，同增25.11%；实现归母净利润70.90 亿元，同增28.17%。其中Q2 实现营收69.83 亿元，同增30.46%；归母净利润33.78 亿元，同增27.16%。

产品端：23H1 实现酒类收入145.11 亿元，同比+25.64%，占总营收比重变动+0.43pcts 至99.44%，其中中高档酒类/其他酒类实现收入129.90/15.21 亿元，同比+25.24%/+29.23%，占酒类收入比重变动-0.29/+0.29pcts 至89.52%/10.48%。 23H1 酒类销量43415.4 吨，同比+10.45%，其中中高档酒类/其他酒类销量为16930.17/26485.26 吨，同比-3.00%/21.20%。23H1 酒类吨价为33.42 万元/吨，同比+13.76%，其中中高档酒类/其他酒类吨价为76.73/5.74 万元/吨，同比+29.12%/+6.62%。

渠道端：2023H1 传统渠道/新兴渠道收入分别为139.61/5.50 亿元，同比+28.82%/-22.73%，占总营收比重同比+2.76/-2.34pcts 至95.67%/3.77%。2023H1 境内/境外收入分别为145.16/0.77 亿元，同比+25.46%/-18.09%，占比变动+0.28/-0.28pcts 至99.47%/0.53%；境内/境外经销商数量+175/-1 家至1701/111。前五大经销商占比62.38%，较去年减少4.16pcts。

利润端：毛利率增幅明显，23H1 公司毛利率88.35%，同增2.43pct，Q1/Q2 毛利率分别为88.09%/88.63%，分别同增1.66/3.31pct；中高档酒/其他酒毛利率分别为92.49%/54.36%，分别同比+2.12/+5.05pct。23H1 实现归母净利润70.90 亿元，同增28.17%，其中Q1/Q2 分别实现37.13/33.78 亿元，同增29.10%/27.16%；23H1 销售净利率48.80%，同增1.01pct。

费用端：费用投放持续优化，23H1 期间费用率13.30%，同减1.31pct，其中销售费用率10.03%，同减0.38pct，主要系广告宣传费投入减少所致；管理费用率4.13%，同减1.16pct；研发费用率0.43%，同减0.21pct，财务费用率-0.86%，同增0.23pct。

现金流：销售回款良好，H1 合同负债同比减少。23H1 经营活动净现金流56.48 亿元，同增38.53%，其中Q1/Q2 分别同比+33.34%/+40.50%，其中，销售商品、提供劳务收到的现金175.84 亿元，同增16.56%，Q1/Q2分别同增7.26%/25.75%，带来经营活动净现金流增加。23H1 末合同负债19.34 亿元，同比下降24.66%，其中Q2 增加2.08 亿元。

公司坚定贯彻“136”战略。产品端，国窖1573 站稳高端、特曲酒，窖龄酒和泸州老窖1952 筑牢腰部力量、高光黑盖乘光瓶酒市场东风，意在打造公司第三增长极；营销端，公司积极创新营销策略，百城计划稳步推进，春雷行动成效显著；生产端，智能酿造技改项目建设，生产调度指挥中心展示平台和黄舣酿酒生态园制曲MES 系统等重大项目持续推动。

盈利预测及投资建议：我们预计公司23-25 年实现营收308.43/371.35/443.58 亿元，2023-2025 年预计实现归母净利润131.59/162.95/198.41 亿元，对应23 年25.54xPE，维持强烈推荐。

风险提示：疫情反复冲击消费场景；宏观经济下滑；竞品加剧投入加大竞争等。