广发证券：长城汽车(601633)毛利率环比提升新能源转型可期

核心观点：

公司23 年H1 新能源转型下的短期业绩承压。根据财报，23 年H1 公司实现营收699.7 亿元，同比+12.6%，扣非前/后归母净利润分别为13.6/7.5 亿元，同比分别-75.7%/-63.6%。23 年Q2 公司实现营收409.3亿元，同比+43.6%；实现扣非前/后归母净利润11.9/9.7 亿元，同比分别-70.1%/+27.9%。公司业绩同比下滑主要是由于公司23 年H1 处于产品结构调整期，以及新能源转型下的品牌建设和研发投入增加。

公司23Q2 毛利率环比回升，研发投入持续加大。公司23 年H1 毛利率、净利率分别为16.9%/2.0%，较22 年全年分别-2.5pct/-4.1pct。其中，23 年Q2 公司毛利率为17.4%，环比+1.3pct；净利率为2.9%，环比+2.3pct，公司23 年Q2 毛利率环比回升。

中长期来看，公司具备典型特征，拥有比较优势，奠定其中长期生命力。公司掌舵者有定力，长期追求有质量的增长；顶层决策效率高，发展战略与时俱进。在比较优势方面：（1）公司坦克和皮卡作为现金奶牛为公司提供足够的腾挪空间来应对竞争；（2）公司组织廉洁高效，执行力强；（3）产业链垂直整合，相关方关系良好。基于公司近期提出的增长方法论的变化，即聚焦于主航道市场的战略调整，我们认为其或成为公司22 年短期深蹲后迎来新一轮向上发展“新”周期的转折性标志。

盈利预测和投资建议：具备典型特征，拥有比较优势，面对行业变革，公司将迎接一轮适合自己的向上发展“新”周期。我们预计23-25 年EPS 为0.71/1.07/1.49 元/股，考虑到公司23 年新能源转型对业绩的影响，同时结合公司新一轮强产品周期带来的高成长性，我们维持公司A 股合理价值为37.49 元/股，维持“买入”评级；维持公司港股合理价值为18.34 港元/股，维持 “买入”评级。

风险提示：销量不及预期；战略转型不及预期；消费者需求快速变化。