国泰君安：贵州茅台(600519)提速发展龙头风范

本报告导读：

Q2收入、利润双二十增长，超前期预告，茅台酒提速显著、系列酒以茅台1935为引领持续发力，渠道营销协同强化，坚持长期主义、龙头价值凸显。

投资要点：

维持增持评级。 Q2 双二十增长、开启大踏步前进，产品、渠道协同，龙头提升发展能级。维持2023-2025 年EPS 58.67、68.72、79.59 元，维持目标价2312.92 元。

超预告交卷，延续茅台风范。2023H1 营业总收入709.87 亿元（含利息收入14.11 亿元），营收695.76 亿元、同比+20.76%，归母净利359.80 亿元、同比+20.76%。Q2 单季度营收308.20 亿元、同比+21.72%；归母净利151.86 亿元、同比+21.01%，高于前期预告、延续茅台风范。

产品呈现结构引擎，渠道改革未来可期。分产品看， Q2 茅台酒255.57亿元、同比+21%，增速为近年来新高，预计产品结构持续向飞天茅台之上抬升；系列酒50.60 亿元、同比+21%，茅台1935 大单品效应凸显且未来有望进一步引领系列酒发力。分渠道看，Q2 直销136.13 亿元、占比达44.5%。i 茅台Q2 收入44.35 亿元、占比提升至14.4%，i 茅台作为渠道生态重要构成部分目前累计注册用户已突破4200 万，未来有望在营销体系中持续发挥改革红利。Q2 单季度毛利率90.8%、同比-0.98pct，预计主要系单季度波动，费用率整体平稳、预收表现稳健。

彰显茅台姿态，延续高质发展。2023H1 茅台酒基酒产量4.46 万吨，系列酒基酒产量2.40 万吨，中报彰显茅台速度、提振行业情绪，充分体现了近年来公司多方面改革的丰硕成果，产品体系、渠道体系、营销体系等已逐步释放出合力，龙头品牌坚持长期主义行稳致远，价值持续凸显。

风险提示：宏观经济波动加大、食品安全风险等。