华泰证券：中国平安(601318)代理人产能、NBV增长强劲

NBV 同比增长32.6%，OPAT 同比下降5.0%

平安1H23 EPS 为3.94 元，高于彭博预测（3.55 元），较可比口径同比下滑2.7%。1Q23/2Q23 新准则EPS 分别为2.17/1.77 元，可比口径同比48/-31%增速。1H23 营运利润（OPAT）同比下降5.0%，但DPS 同比上升1.1%。1H23 新业务价值（NBV）同比增长45.0%（由于假设调整，报告口径增长32.6%）。财产险新准则承保综合成本率（COR）同比上升0.9pct至98.0%。新准则1H23 年化净/总/综合投资收益率分别为3.5/3.4/4.1%。

我们提高NBV 预期，但考虑投资市场波动，下调了投资回报预期。预计2023/2024/2025 EPS 为RMB7.58/9.76/11.11 （前值：

RMB7.79/10.89/12.24 ）。维持基于DCF 估值法的A/H 目标价RMB75/HKD90 及“买入”评级。

保险服务业绩贡献过半利润

新准则下的寿险合同服务边际（CSM）在1H23 达8,175 亿，占寿险业务保险合同负债21.9%。上半年CSM 释放387 亿，年化释放比例9.0%。从集团利润构成分析，上半年衡量承保盈利的保险服务业绩为536 亿（1Q23/2Q23：261/275 亿），投资及其他业绩424 亿（1Q23/2Q23：292/132亿），股市下行或是二季度投资及其他业绩大幅减少的原因。保险服务业绩和投资及其他业绩分别占1H23 税前利润的56/44%。1H23 保险资金投资将70%的权益资产划入FVTPL 科目，66%的固收资产划入FVOCI 科目。

寿险NBV 大幅增长

1H23 NBV 同比增长45.0%（1Q23/2Q23：+21.1/86.1%）。NBV 利润率（基于首年保费）同比下降0.7pct 至22.8%。1H23 代理人规模同比下降27.9%至37.4 万人，人均NBV 产能同比改善94.3%。银保NBV 同比增长1.7 倍。

定价利率切换完成后，新单销售可能会短期疲弱，但销售长期复苏趋势仍将持续，预计2023/2024 年NBV 有望同比增长27.1/11.5%。

产险COR 上升，估值具备吸引力

1H23 新准则COR 同比上升0.9pct 至98.0%。1H23 车险保费同比增长6.1%，车险COR 为97.1%。1H23 非车险保费同比增长2.9%，同期非车险COR 分化较大：企财险（89.0%）、健康险（92.3%）、农险（93.4%）、责任险（99.5%）和保证险（117.7%）。我们认为保险销售复苏趋势已经确立，平安有着健康的资产负债表和较好的资产负债匹配管理能力。我们认为目前A/H 股价对应0.56/0.50x 2023 PEV，估值具有吸引力。

风险提示：NBV 增速和产险COR 大幅恶化，投资大幅亏损。