国海证券：顺丰控股(002352)量本利平衡发展利润率大幅修复

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顺丰控股8 月29 日发布2023 年半年报：

2023 年上半年，顺丰控股实现营业收入 1243.7 亿元，同比减少4.4%;实现归母净利润 41.8 亿元，同比增长 66.2%; 扣非归母净利润 37.1 亿元，同比增长 72.5%。业务量完成 58.8 亿票，同比增长14.6%，单票收入 15.76 元，同比下降 0.98%。

其中2023 Q2，顺丰控股实现营业收入 633.2 亿元，同比减少5.6%;归母净利润 24.6 亿元，同比增加 64.8%;扣非归母净利润 21.9 元，同比增加77.0%。业务量完成29.7 亿票，同比增长11.2%，单票收入15.67元，同比上升0.63%。

投资要点：

量价表现稳健，鄂州机场投产催化长期增长

2023 年上半年，公司业务量58.8 亿票，同比+14.6%（2023 Q2 29.7亿票，同比+11.2%），其中公司2023 年6 月不含丰网快递业务量增速10.54%，与行业增速基本持平（行业增速11.4%）；价格方面，单票收入 15.76 元，同比下降 0.98%，Q2 起单票收入同比提升0.63%，价格稳中有升，公司客户及产品结构正在持续优化。

分产品看，时效件占比持续提升，在退货件场景开拓&时效竞争力持续提升的背景下，有望支撑时效件全年保持稳定增长，随着鄂州机场投产下时效件供给释放，也将打开时效件长期增长空间。

健康经营，速运物流业务收入增速保持双位数2023 年上半年，公司收入1243.7 亿元，同比-4.4%（2023 Q2 633.2亿元，同比-5.6%），收入降速主要因国际货运市场量价走弱影响，剔除该影响后速运物流收入920 亿元，同比+13.4%，仍保持双位数增长；分产品看，时效件/经济件/快运/冷运及医药/同城即时配/供应链及国际收入增速分别为+13.8%/+2.7%/+15.0%/+31.3%/+16.2%/-38.0%，2023 年在疫情放开需求复苏增速反弹、以及公司健康经营策略下，各业务收入保持稳健增长。

多网融通项目持续推进，利润率有望持续修复

2023 年上半年，公司归母净利为41.8 亿元，同比+66.2%（2023 Q224.6 亿元，同比+64.8%）；扣非归母净利37.1 亿元，同比+72.5%（2023Q2 21.88 亿元，同比+77.0%）。2023 年上半年，公司毛利率从12.5%提升至13.5%（其中人工成本占收入比例因涨薪同比+2.3%，运力成本占收入比例同比-3.8%），归母净利率从1.9%提升至3.4%，通过成本控制公司实现利润率大幅修复。

长期来看，随着公司坚持健康经营策略下，产品及客户结构不断优化，叠加多网融通项目推进下成本不断下行，公司净利率有望持续修复。

新业务迈入盈利期，有望持续贡献业绩

分部业绩拆分：2023 年上半年公司速运及大件分部净利润41.2 亿元，同比+94.8%，净利率从2.7%提升至4.6%，实现盈利能力大幅改善；同城分部盈利0.3 亿元（同期亏损1.4 亿元），净利率从-4.9%提升至0.9%，实现扭亏为盈；供应链及国际分部净利润-3.1 亿元（同比-118.2%，主要系国际货运市场走弱影响），净利率从3.6%降至-1.0%。除供应链及国际分部受国际货运运价影响外，公司各业务盈利能力显著增强，大件及同城业务已从流量期迈入变现期，有望持续贡献业绩。

盈利预测和投资评级 2023 年上半年公司固定资产等投资（除股权投资外）合计59.5 亿元，占收入比相比2022 年的5.0%继续降至4.8%。在供给收缩的背景下，公司持续发挥长板，聚焦高端，实现有质量增长；补齐短板，成本改善，新业务也已进入变现期，公司利润率将持续修复。根据公司半年报，我们预计顺丰控股2023-2025年归母净利润分别为89.15 亿元、114.72 亿元与144.07 亿元，对应PE 分别为23.88 倍、18.55 倍与14.77 倍，维持“买入”评级。

风险提示宏观经济增长不及预期、时效件增长不及预期、国际业务发展不及预期、市场扩张不及预期、并购整合风险、人工成本快速上升、油价暴涨、航空事故。