中信建投证券：洛阳钼业(603993)权益金落地看好公司未来业绩释放

核心观点

2023 年上半年，公司多个重点建设项目陆续投达产，驱动产能加速攀升，KFM 已于2023 年第二季度顺利投产且已达到设计产能，TFM 混合矿中区也于一季度投料试产，焙烧制酸区域安装进度完成97%；东区工程整体建设进度完成46%。刚果（金）铜产量同比增加25%，钴产量同比增加86%。澳洲NPM 铜金板块E26L1N矿体持续发力，助力NPM 铜产量同比增加12%。中国区，钼金属产量同比增加8%。下半年，TFM 混合矿投产在即，公司铜钴产能将大幅提升。

事件

公司发布2023 年半年度报告。

公司2023 上半年实现营业收入867.26 亿元，同比下降5.49%；实现归母净利润7.03 亿元，同比下降83.05%；实现扣非归母净利润2.20 亿元，同比下降93.65%；2023Q2 单季归母净利润为3.86 亿元，同比下降83.61%。

简评

权益金圆满落地，静待库存业绩转回。

2023 年4 月18 日，公司与刚果（金）国家矿业总公司（Gécamines）就TFM 权益金问题达成和解：

（1）和解金总额为8 亿美元，自2023 年至2028 年6 年内由TFM向Gécamines 分期支付。

（2）自2023 年（含）起的项目现有服务期内，TFM 承诺将向Gécamines 累计分配至少12 亿美元的股东分红。

（3）在符合刚果（金）法律和公允定价条件下，Gécamines 享有项目20%分包权，并拥有按其股权比例20%对应的TFM 产品的包销权。且各方在TFM 未来再增储权益金、运营管理等方面也达成了多项共识。

根据洛阳钼业2023 年半年报披露TFM 铜钴产品已经恢复出口，2022 年以及2023 年累积的铜钴库存有望逐步释放。

产能优势转换为产量优势，关键项目持续加速。

报告期内，公司多个重点建设项目陆续投达产，驱动产能加速攀升，KFM 已于2023 年第二季度顺利投产且已达到设计产能，TFM混合矿中区也于一季度投料试产，焙烧制酸区域安装进度完成97%；东区工程整体建设进度完成46%。2023 年下半年，TFM 混合矿投产在即，公司铜钴产能将大幅提升。报告期内公司刚果　　（金）铜产量同比增加25%，钴产量同比增加86%。澳洲NPM 铜金板块E26L1N 矿体持续发力，助力NPM 铜产量同比增加12%。中国区，钼金属产量同比增加8%。

盈利预测和投资建议：报告期内，KFM 项目以及TFM 混合矿相继落地，考虑到此前库存累积，我们预计2023-2025 年公司铜、钴权益产销量分别达到32.8/42.4/45.6 万吨、3.8/4.4/4.8 万吨。价格方面，假设2023-2025 年铜、钴价格分别为6.2/6.8/7 万元/吨、28/28/28 万元/吨。同时考虑到公司未来6 年需要向Gécamines 分期支付8 亿美元权益金，我们预计公司2023-2025 年归母净利分别85.4、118.2、132.4 亿元，对应PE 分别为14.6/10.6/9.4 倍。

风险分析：（1）公司铜钴库存出口不及预期，若公司铜钴库存出口量下滑10%，预计影响公司1-3 亿归母净利；（2）公司主要产品价格不及预期，若公司铜钴价格较我们假设的价格下滑10%，预计铜钴板块毛利下滑18-20%之间；（3）公司主要项目进展不及预期，公司半年报披露2023 年下半年，TFM 混合矿投产在即，TFM 混合矿项目预计年均产量约20 万吨，新增钴年均产量约1.7 万，若公司TFM 混合矿项目进展不及预期，每延后一个月预计将影响1.6 万吨铜，0.14 万吨钴的产量释放。