民生证券：恒瑞医药(600276)创新驱动增长研发进展不断

事件：8 月18 日，恒瑞医药发布半年报，2023 年上半年，公司实现营业收入 111.68 亿元，同比增长 9.19%；归属于上市公司股东的净利润 23.08 亿元，同比增长 8.91%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 22.43 亿元，同比增长 11.68%。

创新药方面：创新药临床价值凸显，驱动收入增长，2023 年上半年公司创新药收入达 49.62 亿元（含税）。

仿制药方面：2023 年上半年内公司仿制药收入基本持平，手术麻醉、造影等产品以及新上市的仿制药销售同比增长较为明显，但仿制药集采对销售仍然造成一定程度的压力，第二批集采白紫、阿比特龙片因多数省份集采续约未中标及降价等因素影响，2023 年上半年销售额同比减少 5.23 亿元，2022 年 11 月开始执行的第七批集采涉及产品2023 年上半年销售额同比减少 5.78 亿元。

研发方面：为保证创新产出，公司持续加大创新力度，维持较高的研发投入，2023 年上半年公司累计研发投入 30.58 亿元，其中费用化研发投入 23.31 亿元。2023 年上半年，公司 1 类创新药阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑获批上市，改良型新药盐酸右美托咪定鼻喷雾剂获批上市，卡瑞利珠单抗的第 9个适应症及阿帕替尼的第 3 个适应症（二者联合用于一线治疗晚期肝癌）获批上市，马来酸吡咯替尼片第 3 个适应症（联合曲妥珠单抗加多西他赛一线治疗HER2 阳性复发/转移性乳腺癌）获批上市，羟乙磺酸达尔西利第 2 个适应症（联合来曲唑或阿那曲唑一线治疗 HR 阳性、HER2 阴性局部复发或晚期转移性乳腺癌）获批上市。2023 年上半年研发管线共有 6 项上市申请获 NMPA 受理，6 项临床推进至Ⅲ期，17 项临床推进至Ⅱ期，18 项临床推进至Ⅰ期。

国际化方面：2023 年2 月，公司将自主研发的EZH2 抑制剂有偿许可给Treeline；2023 年8 月，公司将TSLP 单抗有偿许可One Bio；美国 FDA 已正式受理卡瑞利珠单抗的 BLA 申请；2023 年5 月，子公司创新药 Edralbrutinib片用于治疗视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD）适应症获得了美国FDA 授予的孤儿药资格认定。

投资建议：我们预测，公司2023/2024/2025 年的营收分别为236.10 亿元/278.32 亿元/332.56 亿元，同比+11.0%/+17.9%/+19.5%；归母净利润分别为46.55 亿元/56.34 亿元/68.90 亿元，同比+19.2%/+21.0%/+22.3%；对应EPS 分别为0.73 元/0.88 元/1.08 元；对应PE 分别为53 倍/44 倍/36 倍。维持“推荐”评级。

风险提示：研发风险，产品申报获批风险，医保谈判不及预期风险，竞争加剧导致销售不及预期风险，集采风险，国际化进程不及预期风险。