安信证券：恒瑞医药(600276)创新药国际化进程加速研发管线进入快速兑现期

事件：公司公布2023 年上半年业绩报告，2023 年上半年公司实现营业收入111.68 亿元，同比增长9.19%；实现归母净利润23.08 亿元，同比增长8.91%；实现扣非后归母净利润22.43 亿元，同比增长11.68%。

国际化进程加速，创新药海外授权与临床试验开展快速推进。

（1）上半年以来公司已实现两项创新药海外授权：今年2 月公司将自主研发的抗癌创新药EZH2 抑制剂SHR2554 除大中华区以外的全球权益许可给Treeline Biosciences 公司；Treeline 已向公司支付1100 万美元首付款，并将向公司支付累计不超过 6.5 亿美元的开发及销售里程碑款，以及按照年净销售额约定比例（10%-12.5%）支付销售提成。8 月公司将自主研发的TSLP 单克隆抗体除大中华区以外的全球权益许可给One Bio, Inc.；One Bio 将向公司支付首付款和近期里程碑付款2500 万美元、累计不超过 10.25 亿美元的研发及销售里程碑款，以及按照年净销售额约定比例的销售提成。

（2）创新药临床试验稳步开展：目前，公司已开展近20 项创新药国际临床试验。其中，卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼（“双艾”组合）用于不可切除或转移性肝细胞癌患者的一线治疗的生物制品许可申请已获美国FDA 正式受理，该适应症已于2023 年1 月在国内获批上市，这是中国首个获批的用于治疗晚期肝细胞癌的PD-1 抑制剂与小分子抗血管生成药物组合。除此之外，创新药 Edralbrutinib 片已获得美国FDA 孤儿药资格认定，有望加快推进临床试验及上市注册进度。

创新药管线进入快速兑现期，截止23 年7 月31 日已有15 款创新药上市，8 款创新药处于NDA 阶段，12 款创新药处于3 期临床。

（1）已上市创新药：已有15 款创新药在国内获批上市，包括艾瑞昔布、甲磺酸阿帕替尼、硫培非格司亭、马来酸吡咯替尼、卡瑞利珠单抗、甲苯磺酸瑞马唑仑、氟唑帕利、海曲泊帕乙醇胺、羟乙磺酸达尔西利、瑞维鲁胺、阿得贝利单抗、脯氨酸恒格列净、磷酸瑞格列汀13款自研创新药和林普利塞、奥特康唑2 款引进创新药。

（2）NDA 阶段创新药：MOR 抑制剂SHR8554、恒格列净二甲双胍、瑞格列汀二甲双胍、SHR8058 滴眼液、SHR8028 滴眼液、IL-17 单抗SHR-1314、JAK1 抑制剂SHR0302、PCSK9 单抗SHR-1209 等已提交NDA。

（3）3 期在研创新药：在研创新药管线覆盖癌症、代谢、风湿免疫、抗感染、心血管等多个治疗领域，肿瘤领域的PD-L1/TGF-β双抗SHR-1701、多靶点TKI 苹果酸法米替尼、HER2 ADC SHR-A1811、NK-1RA与5-HT3RA 复合制剂HR20013，代谢领域的瑞格列汀/二甲双胍/恒格列净三方HR20031、长效胰岛素INS068，风湿免疫领域的URAT1 抑制　　剂SHR4640，眼科领域的阿托品HR19034 滴眼液，呼吸系统领域的IL-5 单抗SHR-1703，麻醉镇痛领域的长效酰胺类局麻药罗哌卡因脂质体，肾病领域的布地奈德缓释胶囊，妇科领域的GnRH 受体拮抗剂SHR7280 等均已处于3 期临床。

投资建议：我们预计公司2023 年-2025 年的收入增速分别为14.4%、15.3%、15.7%，净利润增速分别为22.9%、20.5%、17.8%，对应EPS分别为0.75 元、0.91 元、1.07 元，对应PE 分别为53.1 倍、44.1倍、37.4 倍；我们给予公司2023 年75 倍PE，对应6 个月目标价56.44 元，维持增持-A 的投资评级。

风险提示：创新药临床试验进度不及预期的风险，临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险。