西南证券：恒瑞医药(600276)TSLP单抗授权出海国际化再下一城

事件：公司与美国One Bio, Inc.达成协议，将具有自主知识产权的1 类新药SHR-1905 注射液项目有偿许可给One Bio。

One Bio将获得在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化SHR-1905的独家权利，恒瑞将获得总计2500万美元的首付款和近期里程碑，以及不超过10.25 亿美元的后续里程碑款和两位数比例销售提成。恒瑞获得的首付款和近期里程碑总计2500 万美元，包括2150 万美元的首付款和为SHR-1905 的首个海外临床Ⅱ期试验提供一定数量的样品后获得的350 万美元近期里程碑付款。基于SHR-1905 在美国、日本和约定的欧洲国家分别首次获批上市及实际年净销售额情况，One Bio 将向恒瑞支付累计不超过10.25 亿美元的研发及销售里程碑款，还将向恒瑞支付达到实际年净销售额两位数比例的销售提成。

TSLP单抗市场潜力极大，SHR-1905 处于Ⅱ期临床，有望成为BIC。由于TSLP作用于炎症级联反应的早期上游，可以阻断炎症细胞因子的释放，抑制下游炎症信号的传导，有潜力适用于广泛的重度哮喘，不受表型（嗜酸性或过敏等）以及生物标志物的限制，相较其他靶点具有更大的市场潜力。SHR-1905 于2021年5月获NMPA 批准开展哮喘适应症临床试验，2023 年5月获批开展慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症临床试验，目前均处于临床Ⅱ期。阿斯利康与安进共同开发的tezepelumab 于2021 年在美国获批上市，2022 年在日本和欧盟获批上市。

根据Evaluate Pharma 数据库，2022 年、2023 年Q1 tezepelumab 全球销售额分别约为1.74、1.07 亿美元。其他同类产品在国内外尚处于临床试验阶段，适应症以哮喘为主。

建设先进技术平台，构建全球创新体系。公司建设一批具有自主知识产权、国际一流的新技术平台，如PROTAC、分子胶、ADC、双/多抗、基因治疗、mRNA等。已有6 个新型、具有差异化的ADC 成功获批临床，抗HER2 ADC 产品SHR-A1811 快速进入临床Ⅲ期；2个PROTAC分子分别处于临床和IND 阶段；PD-L1/TGFβ双抗SHR1701 快速推进多项临床Ⅲ期研究，还有10多个FIC/BIC双/多抗在研。

盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为46.5/55/67.1亿元，对应PE 为66X/56X/46X。创新药占比不断提升，创新升级加速，创新药国际化即将迎来质变，仍然是国内创新药投资首选，维持“买入”评级。

风险提示：仿制药集中采购降价、药品研发进度不达预期、里程碑付款金额存在不确定性等风险。