东吴证券：宁德时代(300750)海外份额提升出货量略超预期盈利逆势坚挺

投资要点

Q2 扣非利润略超市场预期、毛利率环比提升。公司23 年H1 营收1892亿元，同增68%，归母净利207 亿元，同增154%，其中Q2 营收1002亿元，同环比+56%/13%，归母净利109 亿元，同环比+63%/+11%，扣非净利97.5 亿元，同环比+61%/+25%，毛利率22%，环增0.7pct，净利率11%，环比微增，扣非净利率9.7%，环比+0.97pct。业绩略超预期来自于电池去库销量略好预期，且盈利水平逆势微增。

Q2 去库出货超预期、海外份额提升明显。公司23 年H1 产量154gwh，预计出货170gwh，同增59%，Q3-Q4 逐季环增20%，预计全年出货量近420gwh，同增45%。其中Q2 产量近85gwh，出货量近93gwh，同环增60%/20%。23 年Q2 动力出货77gwh 左右，同环比+63%/22%，全年预期340gwh，同增40%；23 年 Q2 储能Q2 出货预计16gwh 左右，同环比+61%/15%，全年预计储能销量80gwh，同比+70%。此外，23 年H1公司海外收入占比提升至35%，1-5 月公司动力海外市占率提升至27%，其中欧洲市占率34.5%，美国市占率第二，后续海外仍有提升空间。

Q2 盈利水平环比微增、下半年预计维持稳定。动力Q2 预计均价1.08元/Wh，环减8%，毛利率预计21%，环比微增，单位净利达0.1 元/Wh，主要受益于财务收入，若扣除，单wh 利润维持0.085-0.09 元/Wh。储能Q2 预计均价1 元/Wh，环降10%，毛利率21.3%，单位毛利0.19 元/Wh，单位净利0.09 元/Wh，环比微升。合计Q2 动储电池贡献90 亿+净利（含财务收入）。公司上半年产能利用率60%，7 月起已回升至80%左右，随着公司产能利用率回升，且超级拉线投产、一体化布局逐步完善，Q3-4 毛利率有望稳中有升，全年电池业务净利率可维持0.08 元/Wh+。

其他业务毛利占比下降、碳酸锂预计下半年贡献利润。公司23 年H1 其他业务收入预计63 亿，同降15%，预计毛利率65%，同减10pct，贡献30 亿元净利，其中Q2 贡献16 亿元左右净利，占比下滑至15%；此外锂电材料及回收业务收入126.8 亿元，同增6%，毛利率17%，毛利率同减4pct，贡献8 亿元左右利润，其中Q2 预计贡献接近4 亿元；电池矿产资源业务收入28.5 亿元，同增63%，毛利率12%，基本盈亏平衡，预计主要由镍铁业务贡献，公司宜春碳酸锂下半年开始贡献利润。

Q2 汇兑贡献正向收益、对冲投资收益影响、存货进一步下降。23 年Q2公司期间费用89.5 亿元，环比微降，期间费用率8.9%，环降1pct，其中Q2 财务费用-27 亿元，较Q1 的-5 亿元大幅下降，主要系汇兑收益11亿元及利润收入增加所致，管理费率及销售费率环增0.5/0.6pct，研发费率维持高位5.2%；23 年Q2 公司投资收益-1 亿元，较Q1 的15 亿元也明显下降；其他收益16 亿元，环+20%。23 年Q2 公司计提8 亿元资产减值损失，环-26%；Q2 末公司存货489 亿元，较Q1 末减少151 亿元，其中库存商品降至极低水平。23 年Q2 公司经营活动净现金流净额161亿，同环比+39%/-23%，在手现金2196 亿元，较Q1 略增。

盈利预测与投资评级：考虑到公司海外市占率持续提升，我们上修公司23-25 年归母净利润预测469/632/857 亿元（原预测：464/632/855 亿元），同增52.5%/34.9%/35.5%，对应21x/16x/12x，基于公司全球电池龙头地位，给予23 年35x，目标价373.1 元，维持“买入”评级。

风险提示：电动车销量不及预期、原材料价格波动、竞争加剧超预期。