中金公司：三只松鼠(300783)1H23业绩符合预期 2H23自有品牌社区店有望提速

1H23 利润符合我们的预期

1H23 收入28.93 亿元，同比减亏29.67%；归母净利润1.54 亿元，同比+87.03%；扣非归母净利润0.73 亿元，同比+203.18%。2Q23 公司实现营业收入9.93 亿元，同比减亏3.12%；归母净利润-0.38 亿元，同比减亏52.00%；扣非归母净利润-0.63 亿元，同比减亏33.02%。1H23 利润情况符合我们的预期。

发展趋势

1H23 线下门店处于调整期，线下收入占比低于22%。1）线下分销渠道：

1H23 收入4.08 亿元，占总营收14.1%，其中2Q23 收入同比增长超30%。其中区域经销新增日销专供品32 款，打造超一万个标杆终端，日销品销售占比提升显著。2）线下门店：1H23 原有品牌门店继续以优化关店为主，1H23 投食店/联盟小店净闭店数分别为22/222 家，截至年中两类品牌店合计317 家，1H23 品牌店合计收入贡献1.52 亿元。3）线上渠道：线上渠道实施品销合一策略，1H23 线上收入22.68 亿元，占比78.40%，同比-24.7%。线上渠道中天猫系/京东系/抖音收入分别约8.44/6.59/4.36 亿元，天猫/京东系/抖音收入同比-29.49%/-41.11%/+28.61%。1H23 在抖音平台打造了500g 罐装每日坚果、随心装夏威夷果、甘栗仁等爆款产品。

1Q23-2Q23 单季度同比盈利情况均稳步改善。2Q23 为相对淡季，且一般促销活动力度相对偏大。1Q23/2Q23 公司净利率分别10.1%和-3.8%，相比于1Q22/2Q22 分别改善近4.9/3.9ppt，整体呈现稳健改善的情况。

展望2H23：1）线上渠道：我们预计有望回归增长节奏。根据公告，三只松鼠天猫旗舰店7 月份实现双位数增长，并且6 月抖音平台收入同比增长超300%，由此可见公司品销合一和线上性价比策略已有所成效，我们预计2H23 公司线上收入有望开始同比增长。2）线下渠道：我们预计自有品牌社区店扩店节奏有望提速。据公司官方微信，截至到8 月底已拓展门店超30 家（包括已审核通过的待开门店）。

盈利预测与估值

我们维持 2023/2024 年盈利预测68.67/83.69 亿元不变，目前股价对应2023/2024 年P/E 分别为38.2/26.9 倍。我们维持目标价21.5 元不变，目标价对应 2023/2024 年P/E 分别为45/32 倍，对应18.7%上行空间。

风险

线下门店拓展不及预期；食品安全问题。