申万宏源研究：万华化学(600309)检修产能陆续重启下游短期补货结束 MDI价格偏弱运行

投资要点：

公司公告：万华化学公告2023 年10 月中国区MDI 挂牌价，中国区聚合MDI 分销市场挂牌价18000 元/吨（环比下调1500 元/吨）；纯MDI 挂牌价24500 元/吨（环比持平）。

国内检修高峰时期已过，叠加终端需求逐步回归平淡，预计MDI 价格四季度偏弱。根据百川盈孚，截止9 月27 日，华东市场价纯MDI 21400 元/吨，聚合MDI 16100 元/吨。

根据天天化工及隆众资讯统计，全球看，海外多套装置仍存检修计划，锦湖三井41 万吨/年装置预计10 月4 日检修，韩国巴斯夫25 万吨/年装置预计10 月中检修，亨斯迈位于欧洲47 万吨/年MDI 装置轮休生产，美国亨斯迈50 万吨/年装置当前负荷维持7 成左右，国外装置存缩量预期。国内看，万华烟台110 万吨/年装置已逐步复产，上海联恒装置已完全重启，整体供给端支撑力度减弱。短期上，随国内供给端支撑力度减弱，叠加终端需求逐步回归平淡，MDI 预计稳中偏弱，但海外出口有望维持旺盛。长期看，截至2025 年新产能投放以万华为主，届时万华化学MDI 全球市占率有望接近40%，利好规模企业盈利。

海外MDI 部分装置开工低位，出口需求有望维持旺盛。根据百川盈孚，8 月份聚合MDI出口9.7 万吨，同环比分别提升66.8%、24.6%，其中按照省份数据，山东+浙江+福建聚合MDI 出口8.7 万吨，同环比分别增长88.2%、26.4%；8 月份纯MDI 出口0.83 万吨，同环比分别变动0%、-15.1%，其中按照省份数据，山东+浙江+福建纯MDI 出口0.65万吨，同环比分别变动0%、-26.5%。我们看好国内MDI 凭借成本优势，维持较高全球市场份额。

投资评级与估值：维持公司2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润172.6、225.9、255.3 亿元，当前市值对应PE 为16X、12X、11X，维持“买入”评级。

风险提示：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。