中金公司：万华化学(600309)看好盈利继续改善新项目投产驱动成长

1H23 业绩符合我们预期

万华化学公布1H23 业绩：收入876.3 亿元，同比下降1.67%；归母净利润85.7 亿元，同比下降17.5%，对应每股盈利2.73 元，符合我们预期（处于我们预期上限）。1H23 扣非净利润83.1 亿元，同比下降18.7%。

1H23 聚氨酯营收同比下降1.4%至327.7 亿元，其中聚氨酯产/销量同比增长14.4%/13.5%至246/235 万吨，主要是福建MDI 装置贡献增量以及并表烟台巨力等所致；聚氨酯均价同比下降13.2%至13,945 元/吨，主要是MDI和聚醚价格下降所致；石化业务营收同比下降7.9%至361 亿元，其中产/销量分别为225/684 万吨，同比变化-1.3%/+12.1%；产品均价同比下降17.8%至5,282 元/吨；精细化学品和新材料营收同比增长7.9%至112.6 亿元，其中产/销量同比增长72%/68%至79/74 万吨，产品均价同比下降36%至15,221 元/吨，主要是产品结构变化及HDI 价格下降所致。

2Q23 营收456.9 亿元，同/环比变化-3.5%/+8.9%，归母净利润45.15 亿元，同环比变化-9.9%/+11.4%，2Q 石化装置检修对利润有一定影响，净利润环比增长主要是其他收益（政府补助）和投资收益增加，及信用减值损失、所得税费用下降所致。2Q23 聚氨酯营收环比增长8.8%至171 亿元，其中销量环比增长11.7%至124 万吨，主要是由于福建TDI 投产及并表烟台巨力贡献增量；聚氨酯均价环比下降2.6%至13,770 元/吨，主要是由于2Q23 国内TDI 和聚合MDI 华东市场不含税均价环比分别下降975/297 元/吨所致。2Q 石化业务营收环比下降1.3%至179 亿元，其中销量环比增长15.8%至367 万吨，主要是贸易业务销量增加；石化产品均价环比下降14.8%至4,890 元/吨，主要是由于原材料成本回落使得产品价格下降所致。2Q 精细化学品和新材料营收环比增长11%至59.2 亿元，其中销量环比增长11.4%至39 万吨，产品均价15,190 元/吨，环比基本保持稳定。

发展趋势

看好公司盈利继续改善及新项目投产驱动2024-25 年盈利中枢提升。

盈利预测与估值

由于石化业务盈利继续承压，我们下调2023/24 年盈利预测15%/12%至190.3 亿元和262.2 亿元，目前公司股价对应2023/24 年15.6/11.3x 市盈率。我们看好公司长期成长性，维持目标价120 元，对应26.8%的上涨空间和2023/24 年19.8/14.4x 市盈率，维持跑赢行业评级。

风险

海外需求大幅下滑，国内需求复苏低于预期，新项目投产进度低于预期。