申万宏源研究:万华化学(600309)业绩符合预期 Q2成本压力明显缓解 出口需求保持旺盛

申万宏源研究:万华化学(600309)业绩符合预期 Q2成本压力明显缓解 出口需求保持旺盛

投资要点:

公司发布2023 年中报:2023 年半年度实现营业收入876.26 亿元(YoY-1.67%),归母净利润85.68 亿元(YoY-17.48%),扣非后归母净利润83.10 亿元(YoY-18.7%);其中,23Q2 实现营业收入456.87 亿元(YoY-3.48%,QoQ+8.94%),归母净利润45.15亿元(YoY-9.86%,QoQ+11.4%),扣非后归母净利润43.22 亿元(YoY-11.34%,QoQ+8.35%),业绩符合预期。

三大板块经营情况:MDI 等主要产品价格23Q2 保持平稳,叠加出口需求旺盛,聚氨酯板块环比保持平稳;石化板块23Q2 成本端压力明显改善,产品价差明显修复;新材料板块持续放量,多项目布局持续扩大板块规模。

2023 年节后冰箱冷柜景气上行,MDI 国内需求逐步触底回升。从国内需求来看,占据聚合MDI 需求半壁江山的冰箱行业2023 年Q2 开工同环比回升,二季度国内冰箱产量为2512 万台,同环比分别提升19.7%、12.8%;冰箱出口需求旺盛,23Q2 出口1844 万台,同环比分别提升16.8%、39%;冷柜Q2 需求逐步回归,二季度国内冷柜产量为631.1 万台,同环比分别提升16.3%、10.5%。2023 年家电行业需求明显改善,MDI 国内需求持续向好。

海外MDI 部分装置开工低位,出口需求维持旺盛。根据百川盈孚进出口模块,2023 年来看,海外MDI 需求仍维持高位,叠加部分装置开工率偏低,国内出口量维持高位。其中,23Q2 聚合MDI 出口29.76 万吨,同环比分别下滑5.3%、3.8%,按照省份数据,山东+浙江+福建聚合MDI 出口25.26 万吨,同环比分别变动-2.2%、+10%;纯MDI 二季度出口2.84 万吨,同环比分别下滑20.5%、13.1%,按照省份数据,山东+浙江+福建纯MDI出口2.37 万吨,同环比分别下滑13.1%、10.9%。我们看好国内MDI 凭借成本优势,维持较高全球市场份额。

高研发投入+高资本开支支撑长期发展,寻求周期成长的确定性与预期差,长期看好万华全面发展成为全球化工行业领军者。公司未来成长目标清晰,各大基地5 年维度的规划陆续浮出水面,烟台、福建基地将持续打造一体化园区,眉山基地改性塑料、PBAT 顺利推进,有望依托当地天然气资源拓展下游;公司每年20-30 亿级别研发投入做强劲技术支撑,未来5 年大规模资本开支加速技术储备产业化,长期看好万华全面发展成为平台型化工新材料公司,成长为全球化工行业领军者。

盈利预测与估值:由于当前终端需求尚未完全回归,叠加全球化工行业竞争加剧,我们下调公司2023-2025 年盈利预测,预计实现归母净利润172.6、225.9、255.3 亿元(调整前为192.6、248.4、269.7 亿元),当前市值对应PE 估值为17X、13X、12X。公司当前PB 估值为3.9X,历史三年PB 估值中枢为4.7X,对应约有20%以上空间,维持“买入”评级。

风险提示:新项目投产不及预期;下游需求不及预期。

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