东北证券：TCL中环(002129)N型占比提升盈利预期改善海外先发布局

事件：

TCL中环发布2023年中报，公司实现营业收入348.98亿元，同比+10.09%，实现归母净利润45.36 亿元，同比+55.50%，实现扣非归母净利润38.08 亿元，同比+31.28%，符合市场此前预期。

硅片与组件增长稳健，毛利率修复。TCL 中环2023H1 硅片业务实现营业收入269.7 亿元，同比+10.22%，增长稳健，2023 年上半年公司产销规模同比提升56%，主要受益于下游光伏装机需求的回暖，结构上终端应用市场快速向 G12 尺寸切换。TCL 中环2023H1 硅片业务毛利率约为24.88%，同比+6.44pct，毛利率大幅修复主要受益于公司强成本管理能力以及上游硅料价格的下行。

（2）TCL 中环2023H1 组件端实现营业收入52.1 亿元，同比+9.34%。

组件端2023H1 毛利率为12.24%，同比+4.52pct，由于组件相对上游而言降价节奏更缓慢，我们预计公司组件端当前产能规划约20GW。

硅料价格下行，计提存货减值准备。（1）TCL 中环2023H1 资产减值损失约为11.97 亿元，主要为硅料下行背景下计提了存货减值准备，伴随下半年硅料价格的反弹，存货减值影响有望消退。（2）TCL 中环2023H1 实现11.35 亿元投资收益，主要来自处置交易性金融资产取得的投资收益。

N 型占比提升，单瓦盈利有望进一步改善。（1）伴随下半年电池/组件端Topcon 需求提升，N 型硅片占比有望在下半年提升，作为新技术的N 型硅片毛利率端高于P 型硅片，N 型占比提升有望优化公司的单瓦盈利。（2）另外，TCL 中环通过与上游硅料/石英砂厂商战略合作，以长单锁定的方式保障硅料/石英砂供应，有望应对原材料价格波动。

欧美硅片供需缺口或加大，公司积极布局全球市场。公司与中东VisionIndustries Company 签署合作条款清单，拟共同成立合资公司并在沙特阿拉伯投资建设光伏晶体晶片工厂项目。另外，公司与Maxeon 建立合作， Maxeon 全球供应链体系与渠道优势将进一步协助公司开拓北美等市场。

盈利预测：硅片下半年盈利有望提升，海外布局可期。预计公司2023-2025 年的营业收入分别为 881/ 1015/ 1203 亿元，2023-2025 年归母净利润分别为 97/ 116/ 136 亿元，对应的PE 分别为 11/ 9/ 8 倍。给予2023E 的盈利13 倍PE 估值，对应目标价31 元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：Topcon 装机需求不及预期