国联证券：华能国际(600011)火电龙头盈利修复在即电改推动价值重估

盈利能力修复，电量电价同增

2023H1 公司实现营业收入1260.32 亿元，同比+7.84%，实现归母净利润63.08 亿元，同比+309.67%，实现扣非归母净利润55.71 亿元,同比+245.32%，受益成本改善+23 年年度长协电价提升，实现量价齐升。

电量方面，受经济复苏和5-6 月份高温天气增加用电需求，23H1 中国境内上网电量+7.43%，23Q2 同比+17.24%。电价方面，受益23 年度长协电价顶格成交，23H1 公司中国境内上网电价均价为515.23 元/MWh，同比+1.89%。

成本方面，23H1 公司入炉标煤除税价1137.76 元/吨，同比-10.49%。

23H1 海外业务发力，有望持续贡献收益

公司在新加坡大士能源持有1.88GW 燃气，0.13GW 燃煤机组，发电量市占率21.6%，同时在巴基斯坦也投资电力公司，23H1 公司境外子公司中新电力实现营收161.4 亿元（同比+10.9%），实现净利润23.9 亿元（同比+287.6%），随着燃气价格稳定，电力形式趋紧，海外业务有望持续。

绿电转型助力成长，电改促进火电价值重估

截至2023H1，公司可控装机129.995GW，燃煤机组中超55%是60 万千瓦以上大型机组，23H1 新增装机4.051GW，其中清洁能源装机3.401GW，清洁能源装机占比提升至28.02%。

9 月份《电力现货市场基本规则（试行）》出台，电改进程加速推进，现货市场体现电力时间价值，火电有望通过博弈高电价获取收益，同时辅助服务市场，火电作为调节能力较强电源有望获取调节性资源价值，同时火电基荷保供价值有望通过容量市场体现，火电价值迎来重估。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为2585.25/2631.55/2690.64 亿元，同比增速分别为4.78%/1.79%/2.25% ，归母净利润分别为126.77/151.54/170.88 亿元，同比增速分别为271.60%/19.55%/12.76%，EPS 分别为0.81/0.97/1.09 元/股，鉴于公司为火电龙头企业，绿电装机持续提升，参照可比公司估值，我们给予公司2024 年10 倍PE，目标价9.7元，维持“买入”评级。

风险提示：煤价波动风险，装机不及预期，电力现货市场推进缓慢